2026年，依托資本市場卓越執(zhí)業(yè)英才活動，由全景獨家推出的《卓越英才說》系列對話欄目持續(xù)更新！
欄目將以更貼合時點的解讀、更精準的專業(yè)見解、更廣泛的行業(yè)覆蓋，讓大家輕松get資本市場最新動態(tài)！
4月10日，證監(jiān)會印發(fā)《關(guān)于深化創(chuàng)業(yè)板改革更好服務新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的意見》（簡稱“《創(chuàng)業(yè)板意見》”），深交所就同步制定修訂的4項配套業(yè)務規(guī)則公開征求意見。本輪改革緊扣新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展需求，增設第四套上市標準、新股發(fā)行定價改革、試點開展地方政府推送等，引發(fā)市場高度關(guān)注。
創(chuàng)業(yè)板第四套上市標準究竟“新”在哪？
未盈利企業(yè)上市該如何選對路徑？
新規(guī)下IPO實操與合規(guī)要抓哪些關(guān)鍵點？
日前，《卓越英才說》2026直播節(jié)目特邀上海市錦天城律師事務所高級合伙人虞正春，與全景網(wǎng)首席節(jié)目官天玉展開深度對話，共同探討《不盈利也能上創(chuàng)業(yè)板？》，從律師視角解讀創(chuàng)業(yè)板第四套上市標準的實操路徑與合規(guī)要點！
【英才簡介】
虞正春，上海市錦天城律師事務所高級合伙人，畢業(yè)于華東政法大學，獲民商法學碩士學位，現(xiàn)為錦天城公司與并購專業(yè)委員會召集人。其主要執(zhí)業(yè)領(lǐng)域為證券與資本市場、公司與并購及相關(guān)領(lǐng)域的商事爭議解決，客戶類型覆蓋大型央企、地方國企、跨國公司、民營上市公司及私募股權(quán)基金、并購基金等。
01
核心制度突破：創(chuàng)業(yè)板增設第四套上市標準
全景網(wǎng)：本次創(chuàng)業(yè)板改革聚焦服務新質(zhì)生產(chǎn)力，增設第四套上市標準并配套預先審閱、政府推送等機制，從法律與監(jiān)管實務視角，您認為本輪改革最核心的制度突破是什么？
虞正春：本次改革出臺的制度文件較多，我認為最核心的突破，是在創(chuàng)業(yè)板增設了針對未盈利企業(yè)的第四套上市標準。事實上，未盈利企業(yè)上市在A股市場并非首次，科創(chuàng)板已設置第五套相關(guān)標準，創(chuàng)業(yè)板原有第三套標準也面向未盈利企業(yè)，但各標準均有其適用特殊性。
本次創(chuàng)業(yè)板第四套上市標準，主要針對高成長性、高創(chuàng)新性企業(yè)，有效區(qū)分于創(chuàng)業(yè)板第三套標準與科創(chuàng)板第五套標準，彌補了市場服務空白，這也是本輪改革最大的亮點。
02
兩條上市路徑精準匹配：高成長型 vs 高研發(fā)型
全景網(wǎng)：請您詳細拆解創(chuàng)業(yè)板第四套上市標準的兩條具體路徑：高成長路徑（預計市值不低于30億元+最近一年營收不低于2億元+近三年營收復合增速不低于30%）、高研發(fā)路徑（預計市值不低于40億元+最近一年營收不低于2億元+近三年累計研發(fā)投入不低于1億元且占比不低于15%），兩條路徑分別更適配哪些類型的企業(yè)？企業(yè)在實操中該如何科學選擇更適合自身的上市路徑？
虞正春：兩套標準對未盈利企業(yè)的適配性存在一定差異。第一條高成長路徑，核心側(cè)重營業(yè)收入規(guī)模與營收復合增速，通常適用于已完成商業(yè)模式驗證、產(chǎn)品與服務獲得市場認可、營收處于高速擴張階段的爆發(fā)式增長企業(yè)。如果企業(yè)屬于商業(yè)模式創(chuàng)新、平臺經(jīng)濟或風口行業(yè)，營收增速突出，選擇這條路徑更為合適。
第二條高研發(fā)路徑，則更貼合硬科技企業(yè)，這類企業(yè)普遍前期投入大、研發(fā)周期長，雖營收已形成一定規(guī)模，但利潤或被高額研發(fā)費用吞噬，如生物醫(yī)藥、高端芯片、先進制造等領(lǐng)域企業(yè)，核心競爭力依托技術(shù)壁壘，更適合通過這條路徑體現(xiàn)企業(yè)價值。
企業(yè)選擇路徑時，不能僅看財務數(shù)據(jù)，更要結(jié)合自身估值邏輯：若估值主要由營收增速支撐，可選高成長路徑；若估值依托技術(shù)專利與研發(fā)投入，則更適合高研發(fā)路徑。
全景網(wǎng)：日前，創(chuàng)業(yè)板首家未盈利企業(yè)已上市，這家企業(yè)適配的是哪條路徑？
虞正春：創(chuàng)業(yè)板首家未盈利上市企業(yè)，實際適用的是第三套標準，即預計市值不低于50億元且營收不低于3億元。該企業(yè)研發(fā)屬性較強，但第三套標準并未像第四套標準設置細化指標，二者存在明顯區(qū)分度。目前創(chuàng)業(yè)板第四套上市標準仍處于推出和征求意見階段。
03
科創(chuàng)板側(cè)重0-1的硬科技型企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板側(cè)重1-100的成長型企業(yè)
全景網(wǎng)：隨著新規(guī)落地，未盈利創(chuàng)新企業(yè)迎來創(chuàng)業(yè)板上市新通道，市場上隨之出現(xiàn)“創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板搶生意”的聲音。您如何看待這一觀點？
虞正春：客觀來看，創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板的兩套上市標準中，在指標上存在一定重合，部分企業(yè)可能同時符合創(chuàng)業(yè)板與科創(chuàng)板上市標準，面臨上市板塊選擇，因此出現(xiàn)“搶生意”的說法很正常。
但我認為，適度競爭并非壞事，市場競爭也能推動交易所進一步提升服務質(zhì)量，為企業(yè)增加更多上市機會。同時，我們也更應看到兩個板塊的差異性與互補性，這也是監(jiān)管層的引導方向。科創(chuàng)板更側(cè)重從0到1的硬科技突破型企業(yè)，創(chuàng)業(yè)板則聚焦1到100的新興產(chǎn)業(yè)與未來產(chǎn)業(yè)成長型企業(yè)，二者定位存在一定差異。
全景網(wǎng)：創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板在定位分工、規(guī)則設計上，本質(zhì)是競爭還是互補？
虞正春：二者呈現(xiàn)出“我中有你”的競爭態(tài)勢，但互補屬性更強。科創(chuàng)板對科創(chuàng)屬性要求更高，主要服務面向國家重大戰(zhàn)略的領(lǐng)域，如集成電路、創(chuàng)新藥等；創(chuàng)業(yè)板則主要服務創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)成長型企業(yè)。盡管部分指標存在重疊，但二者核心定位差異依然清晰。
04
預先審閱機制既提升效率，也保護企業(yè)核心信息
全景網(wǎng)：本次改革同步推出IPO預先審閱、政府推送試點等配套安排，從律所實操角度，這些機制將如何優(yōu)化企業(yè)申報節(jié)奏、降低上市不確定性？
虞正春：我非常認可預先審閱機制，該機制既能縮短企業(yè)前期溝通時間，也能有效保護企業(yè)核心技術(shù)與商業(yè)秘密。企業(yè)正式申報后材料會對外公開，若審核周期較長，技術(shù)與商業(yè)信息易長期暴露，甚至可能被競爭對手施以不當干擾，影響上市進程。預先審閱階段申請材料不對外公開，交易所可提前開展審核問詢、企業(yè)提前回復，既能提升效率，也能最大限度保護企業(yè)核心信息。
對于政府推送機制，我個人略有擔憂，擔心該機制異化為上市必經(jīng)程序。盡管制度明確政府推送并非必備流程，但企業(yè)可能會因未獲得地方政府推送而產(chǎn)生顧慮，甚至引發(fā)尋租空間。好在該機制目前處于試點階段，后續(xù)可根據(jù)實施效果調(diào)整優(yōu)化。
05
中介機構(gòu)要精通自身專業(yè)，也要了解行業(yè)與技術(shù)
全景網(wǎng)：新規(guī)進一步壓實中介機構(gòu)“看門人”責任，對券商、會計師事務所、律師事務所的執(zhí)業(yè)標準與核查邊界提出更高要求。站在律師視角，您認為本輪新規(guī)對中介機構(gòu)帶來了哪些新的執(zhí)業(yè)挑戰(zhàn)？
虞正春：新規(guī)實際是對現(xiàn)有嚴監(jiān)管要求的進一步強調(diào)，目前中介機構(gòu)執(zhí)業(yè)已按照高標準執(zhí)行，科創(chuàng)板未盈利企業(yè)的上市審核要求，與本次創(chuàng)業(yè)板新規(guī)存在趨同性。
服務未盈利企業(yè)時，中介機構(gòu)的核查核心不再局限于傳統(tǒng)利潤、財務指標，而是更聚焦業(yè)務真實性、研發(fā)成果權(quán)屬及核心技術(shù)法律風險。這要求律師、券商、會計師不能僅精通自身專業(yè)，還需了解行業(yè)與技術(shù)，比如生物醫(yī)藥專利布局、集成電路專業(yè)概念等，都需要深入學習掌握。
全景網(wǎng)：既要懂自身專業(yè)，又要懂各個行業(yè)，那您是怎么學習其他行業(yè)知識的？
虞正春：我的IPO業(yè)務主要聚焦醫(yī)藥大健康領(lǐng)域，包括藥品、醫(yī)療器械等，在該領(lǐng)域積累了較豐富的行業(yè)經(jīng)驗。學習行業(yè)知識，首先是持續(xù)關(guān)注行業(yè)投融資動向，我們團隊每周都會匯總各細分領(lǐng)域企業(yè)融資信息，分析行業(yè)發(fā)展趨勢。同時，團隊配備有生物醫(yī)學等專業(yè)背景的同事，帶動大家共同學習行業(yè)專業(yè)知識。此外，在長期執(zhí)業(yè)過程中，通過與企業(yè)家深度交流、實地走訪市場，也逐步形成了對行業(yè)的深入理解。
全景網(wǎng)：作為律師，在項目中應如何協(xié)同券商、會所，共同筑牢企業(yè)IPO合規(guī)底線？
虞正春：律師、券商、會計師三方在IPO過程中需緊密配合、相互支撐。首先要實現(xiàn)信息共享，打破信息孤島。譬如，律師開展股權(quán)架構(gòu)合規(guī)整改時，需與會計師的財務梳理、券商的業(yè)務核查同步推進。
針對對賭協(xié)議清理、股權(quán)激勵股份支付等核心風險領(lǐng)域，三方需共同論證，確保法律意見、財務數(shù)據(jù)與業(yè)務邏輯保持一致，協(xié)同守住IPO合規(guī)底線。
06
新質(zhì)生產(chǎn)力企業(yè)上市籌備：做好合規(guī)、研發(fā)、信披等關(guān)鍵工作
全景網(wǎng)：對于AI、算力、云計算、先進制造等新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域企業(yè)，從律師實務角度，企業(yè)在申報前，可做好哪些可落地的籌備工作？
虞正春：當前IPO審核標準透明，企業(yè)想要順利上市，關(guān)鍵在于提前做好充分籌備。對于AI、算力等領(lǐng)域企業(yè)，首先要狠抓合規(guī)工作，重點在于數(shù)據(jù)合規(guī)，數(shù)據(jù)是這類企業(yè)的核心資產(chǎn)，也是合規(guī)紅線，企業(yè)必須建立完善的數(shù)據(jù)合規(guī)安全管理體系，確保數(shù)據(jù)來源與使用合法合規(guī)，這是審核中的關(guān)鍵事項，我們執(zhí)業(yè)中也會安排數(shù)據(jù)合規(guī)團隊開展專項核查。
其次是規(guī)范研發(fā)相關(guān)工作，未盈利企業(yè)雖不考核盈利指標，但研發(fā)投入是審核重點，需精準界定研發(fā)人員、規(guī)范核算研發(fā)工時，保證研發(fā)費用歸集口徑與高新技術(shù)企業(yè)認定、上市審核要求一致。同時要做好核心技術(shù)知識產(chǎn)權(quán)確權(quán)，明確核心算法、軟件著作權(quán)等歸屬，尤其要厘清高校合作研發(fā)、委托研發(fā)項目的知識產(chǎn)權(quán)權(quán)屬，確保核心資產(chǎn)歸屬上市主體。
第三是做好信息披露籌備，技術(shù)披露需保證透明度，避免使用晦澀難懂的表述，用監(jiān)管與投資者易于理解的語言，清晰說明技術(shù)先進性、商業(yè)化路徑及潛在法律風險。
07
創(chuàng)業(yè)板引入未盈利上市標準后，將吸納更多成長爆發(fā)期新經(jīng)濟企業(yè)
全景網(wǎng)：您認為本輪創(chuàng)業(yè)板改革將會如何重塑A股IPO市場整體格局？未來創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板的定位分工將更加清晰，還是會進一步趨向融合？未盈利企業(yè)的上市路徑選擇又將出現(xiàn)哪些新趨勢？
虞正春：未來A股IPO市場將呈現(xiàn)雙輪驅(qū)動格局，兩大板塊定位既有交叉又各有側(cè)重。創(chuàng)業(yè)板引入未盈利上市標準后，會吸納更多成長爆發(fā)期新經(jīng)濟企業(yè)，緩解IPO排隊壓力，推動上市主體多元化。
兩大板塊定位不會完全融合，而是“我中有你”的狀態(tài)：科創(chuàng)板仍是硬科技主陣地，創(chuàng)業(yè)板將成為新質(zhì)生產(chǎn)力與成長型創(chuàng)新企業(yè)的核心載體。未盈利企業(yè)的上市路徑將更加豐富，企業(yè)關(guān)注點從“能否上市”轉(zhuǎn)向“去哪里上市”，也會倒逼企業(yè)提前規(guī)劃商業(yè)模式與估值體系。
08
錦天城核心優(yōu)勢主要體現(xiàn)在專業(yè)深度與行業(yè)廣度
全景網(wǎng)：能否請您簡要介紹錦天城律師事務所的核心優(yōu)勢與業(yè)務布局？與其他大所相比最大的優(yōu)勢是什么？
虞正春：錦天城是全國領(lǐng)先的綜合性律師事務所，總部位于上海，具備鮮明的海派律所特質(zhì)，做事精細規(guī)范，注重務實執(zhí)行，不空談口號。
核心優(yōu)勢主要體現(xiàn)在專業(yè)深度與行業(yè)廣度。專業(yè)層面，錦天城在A股資本市場長期保持領(lǐng)先地位，服務各類行業(yè)、不同類型企業(yè)，積累了深厚的專業(yè)壁壘；行業(yè)層面，在半導體、醫(yī)藥等新賽道布局完善，曾承辦中芯國際A股IPO等標桿項目，依托重點項目形成了行業(yè)客戶集群，內(nèi)部設立專業(yè)行業(yè)團隊，常態(tài)化開展行業(yè)交流，形成了區(qū)別于普通律所的核心競爭力。
全景網(wǎng)：面對本次創(chuàng)業(yè)板改革帶來的市場新變化，錦天城將從哪些方面升級服務能力、適配新的市場需求？
虞正春：在創(chuàng)業(yè)板新規(guī)落地前，我們已基于預判完成前期布局。一方面擴充團隊人員，為業(yè)務增長做好人力儲備；另一方面主動對接重點行業(yè)企業(yè)，每周跟蹤醫(yī)藥等領(lǐng)域融資企業(yè)進展，提前拜訪具備IPO啟動條件的企業(yè)。同時，與地方政府上市辦加強溝通協(xié)作，提前挖掘優(yōu)質(zhì)上市后備企業(yè)。
09
青年律師建議：T型發(fā)展、主動擁抱變化、提升商業(yè)思維
全景網(wǎng)：當前全面注冊制改革持續(xù)深化，對資本市場律師的專業(yè)功底、行業(yè)理解、創(chuàng)新服務能力都提出了更高要求。對有志于深耕新經(jīng)濟領(lǐng)域IPO法律服務的青年律師，您有哪些具體、可執(zhí)行的成長建議？
虞正春：給青年律師的建議主要有三點：
一是走T型發(fā)展路線，橫向夯實法律基礎(chǔ)功底，縱向深耕細分賽道，如AI、生物醫(yī)藥、新能源、高端制造等，掌握行業(yè)語言，才能與企業(yè)家有效溝通；
二是主動擁抱變化，不要局限于法條，多研讀招股書與審核問詢函，通過復盤案例理解注冊制下的監(jiān)管邏輯；
三是提升商業(yè)思維，做到“法商結(jié)合”，律師不僅要做風險防控者，更要成為企業(yè)價值規(guī)劃師，通過積累行業(yè)知識、參與行業(yè)會議、與企業(yè)家交流，提升商業(yè)敏感度，從商業(yè)視角解決法律問題。
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“卓越執(zhí)業(yè)英才”活動可傳遞正向市場引導
全景網(wǎng)：您曾參與全景主辦的“卓越執(zhí)業(yè)英才”活動，對于此活動，您有何看法？
虞正春：全景網(wǎng)的“卓越執(zhí)業(yè)英才”活動很有價值，能夠傳遞正向市場引導。對行業(yè)從業(yè)者而言，相關(guān)獎項是正向激勵與鞭策，推動大家提升執(zhí)業(yè)能力、輸出優(yōu)質(zhì)服務案例；對市場企業(yè)而言，也能更清晰地了解行業(yè)優(yōu)秀中介機構(gòu)服務人才，提升選擇透明度。
