跟隨中東局勢的脈動，國際油價再度坐上過山車。

5月20日，在美伊談判消息推動下，國際油價大跌，布倫特原油期貨收盤下跌5.63%，報每桶105.02美元；美國原油期貨下跌5.66%，報每桶98.26美元。

據新華社報道，美國總統特朗普5月20日表示，如果美國和伊朗能達成協議，他愿意多花幾天時間等待伊方消息。特朗普還威脅稱，希望不必再采取進一步行動，但美國也可能“不得不再給他們一次沉重的打擊”。

5月21日，國際油價再度走高，投資者對和平談判的結果仍持謹慎態度，美國原油期貨再度升破100美元/桶關口，布倫特原油期貨逼近110美元/桶。

未來的風險依舊高懸。油市的劇烈震蕩早已超越了單純的供需數字游戲，它更像一面棱鏡，折射出全球能源體系的深層脆弱性。

庫存警報愈發刺耳

盡管近期美伊沖突緩和，但在霍爾木茲海峽遇阻的背景下，全球石油庫存正在以創紀錄的速度下降。

高盛表示，隨著中東沖突持續發酵、石油供應削減，在途運輸的原油減少，本月全球原油及成品油庫存正以創紀錄的速度持續消耗。經霍爾木茲海峽的原油出口量僅維持在正常水平的5%，處于極低區間。

自3月以來，全球原油庫存日均去庫約460萬桶，但由于在沖突前九個月，市場積累了充足的緩沖儲備，當前庫存總量同比基本持平。

埃克森美孚董事長兼首席執行官達倫·伍茲表示，中東沖突爆發初期，海上已有大量在途原油，有充足的海運庫存投入市場；加上各國投放戰略石油儲備、消耗商業原油庫存，平抑了油價漲幅。目前，全球依靠應急石油儲備緩解供給壓力，而這類儲備終究難以為繼。

國際能源署署長法提赫·比羅爾預警稱，全球原油庫存去庫節奏正在不斷加快。即便中東沖突能夠迅速平息，但石油市場在10月之前仍將處于嚴重供給短缺狀態。

霍爾木茲海峽關閉的時間比預期更久，后續風險依舊高懸。石油行業高級經濟師朱潤民對21世紀經濟報道記者分析稱，如果霍爾木茲海峽遲遲不能恢復到沖突前正常通行水平，將使得全球石油市場在較長時間內處于供給緊張狀態，國際原油價格可能會在一個相對高位運行一段較長時間（3—5年）。隨著時間的延長，新的供給和新的通道將會彌補霍爾木茲海峽的缺口，全球供需狀況再次進入相對寬松狀態，但是整體價格水平將會有顯著抬高。目前的市場反應的確只是預期霍爾木茲海峽短期停滯，長期關閉的成分極少甚至基本沒有。

如果未來霍爾木茲海峽遲遲不開放，更大的危機或許會到來。能源市場投研公司HFI Research警告稱，石油市場將在6月第一周迎來重大轉折點，如果霍爾木茲海峽屆時仍處于關閉狀態，石油市場可能會陷入真正的恐慌。隨著石油庫存跌至歷史低點，世界各國可能會開始恐慌性搶購和囤積石油。

警惕市場過度樂觀

能源風險高企之際，市場進入狂歡模式，背后的風險或被低估。

申萬宏源證券首席經濟學家趙偉提醒，地緣風險尚未解除，美股卻不斷刷新歷史新高，市場對地緣尾部風險的定價或相對不足。4月中旬以來，隨著美伊?；饏f議達成，市場轉向TACO交易，美股也不斷刷新歷史新高。然而，霍爾木茲海峽的封鎖仍在延續，風險并未解除，權益市場似乎更關注沖突未再升級的二階變化，卻對原油供給缺口仍未恢復這一風險關注不足。

在市場沉浸于樂觀情緒的同時，原油的庫存卻在發出“警報”。3月以來，霍爾木茲海峽的原油通行量即已見底；前期，尚有3月前出港的“海上在途”原油提供支撐。然而，4月中旬以來，前期作為緩沖的“在途庫存”已消耗殆盡，從波斯灣運出的原油到港量已接近“歸零”。從油價的期限價差推算來看，OECD原油庫存較過去5年中樞的偏離度或已接近2022年以來的新低。

隨著封鎖的延續、庫存的消耗，趙偉認為，風險并不是“線性”累積，而是“指數級”被放大。從歷史回溯來看，一旦原油庫存消耗至低位，油價波動率會被明顯放大，2008年、2012年、2018年、2022年等油價高點均發生在低庫存情形中。當庫存見底時，現貨市場或出現不計成本的掃貨。當前低庫存狀態意味著，市場吸收沖擊的“海綿”已被榨干，油價或面臨跳躍式上漲風險。

即便霍爾木茲海峽封鎖解除，相較沖突前，原油價格的中樞或也有顯著抬升。趙偉分析稱，熱戰可能緩和，但供給傷痕未必同步消失。地緣沖突往往留下中長期原油生產缺口，如1991年海灣戰爭后，科威特原油產量耗時兩年才修復至沖突前水平；貿易路線可能重組，原有低成本供給鏈條或難以完全恢復，航運周期會被拉長；中東原油從裝船到煉廠投料存在30—40天滯后，供給完全恢復可能需1—2個月；油井長期停產后，恢復至滿產需要數周甚至數月時間。

原油增量的供給釋放，受制于“剩余產能”與資本開支，有一定的滯后性。一方面，當前OPEC剩余產能處于低位，在地緣風險仍高的環境下，相關國家也未必愿意迅速投放。而美國頁巖油作為重要增產來源，其庫存井處于低位，依靠存量井快速轉化為新增產量的空間收窄。另一方面，后續若要擴產，需依賴新一輪資本支出，而從資本開支啟動到產量兌現通常存在一年以上時滯。

即便供給逐步恢復，趙偉提醒，終端涌現的“安全冗余”補庫需求也會對油價有一定支撐，導致油價中樞難以大幅回落。此次地緣摩擦后，部分經濟體或將更深刻認識到當前地緣環境的脆弱性，并在供給恢復后增加“安全冗余”性補庫。從歷史回溯來看，2010年利比亞內戰、2018年伊朗核制裁后，這種防范長尾風險的增量儲備需求均曾出現，并帶動OECD原油庫存中樞邊際抬升。

如果未來美伊達成協議，霍爾木茲海峽恢復到沖突前通行狀況，朱潤民認為，油價走勢大概率會經歷三個階段：一開始短時間急速大幅下挫，但會在顯著高于沖突前水平的位置停頓；然后在相對高位震蕩一段時間；之后再逐漸回落至沖突前水平附近。

展望未來，能源市場或陷入“長痛”。從長期看，朱潤民對記者表示，全球石油、天然氣供應鏈的安全性將越來越脆弱，主要原因是美國作為世界經濟、軍事大國，也是世界主要的石油出口國、世界第一大液化天然氣出口國，石油、天然氣供給端與供應鏈的安全穩定與美國的核心利益出現了偏離，世界地緣政治格局將隨著美國的核心利益需求變化而改變。如果沒有一個足夠強大的力量穩定石油、天然氣供給端和供應鏈的安全，這種供應危機將不時發生，甚至成為常態。