“不做最大的樹，做最發達的土壤。”
“今天的硬科技投資，已不再是簡單的周期波動，而是正經歷不可逆的‘范式重構’。”近日，由上海國投公司指導、上海國投先導主辦的“上海國投先導基金產業生態大會”上，上海國投先導總經理溫治表示：“未來的贏家不是某一家GP、某一家上市公司，而是能夠跨物種協作的生態體。”
四大深刻變化正在同時發生
在溫治看來，中國的一級市場已無可爭議地進入了“中美科技主權競爭”的時代主航道。這不再是一個可選項或背景板，而是決定資金流向、定義資產價值、塑造行業生態的第一性原理。
在這個宏觀敘事下，四大深刻變化正在同時發生，直接決定了私募股權機構的打法。溫治表示，一是“產業價值”徹底壓倒了“財務套利”。投資的終極回報，轉向了“產業貢獻度”——投的技術是否解決了“卡脖子”問題；布局的企業是否提升了產業鏈自主可控水平；為被投企業導入的除了資金，還有哪些關鍵的訂單、人才或技術資源。市場從“廣譜投資”進入“主題深耕”時代，“精準”遠比“覆蓋”重要。
二是行業生態經歷“扶優限劣”的質變。未來的私募股權市場將不再是一片紅海，而是形成多層次、專業化的生態體系，資金、人才和優質項目加速向頭部機構、國資平臺集中。
三是資本市場發生“雙重變革”，重寫了勝率與賠率的定義。手握重金的獨角獸科技企業，正從被收購標的，轉身成為收購上市公司的買方。這開創了一種全新的退出與資本化路徑。對“勝率”的評估，已從“能否上市”轉向“多快、以多少估值上市”；對“賠率”的評估，必須接受“有流動性的折價”，計算包含IPO發行價、上市后再融資能力、以及后續被產業整合價值在內的全生命周期價值捕獲。
四是AI開啟“全棧競爭”新范式。未來的贏家，不是某個環節的技術冠軍，而是能夠從底層算力、框架、模型，到上層應用、終端硬件，進行端到端優化和交付的“全棧帝國”。投資需要判斷的不僅是單點技術的先進性，更是其在未來全棧版圖中構筑壁壘和捕獲價值的可能性。
對投資哲學等進行系統性重構
面對上述變化，修修補補的“生態建設”已不足以應對。溫治說，上海國投先導基金的底層判斷是：必須進行一場徹底的底層范式革命——從投資哲學、價值判斷、組合策略到組織形態，進行系統性重構。
在他看來，資本、技術、組織這三個生產力要素正在發生一次罕見的“三相變”。
第一相變：資本從“狩獵型”變為“農耕型”。過去十年，風險投資是狩獵邏輯——發現獨角獸，快速“擊殺”，上市退出。但硬科技時代，技術成熟曲線被拉長，資本必須接受“十年育林”的農耕邏輯。這不是耐心不夠的問題，而是資本形態必須與技術形態匹配。
第二相變：創新從“單點突破”變為“系統閉環”。在全棧競爭下，即便一家企業做得再好，如果沒有開源生態、沒有下游應用、沒有語料數據，依然會被鎖死在CUDA的圍墻里。未來的競爭是生態位密度的競爭。
第三相變：組織從“公司制”變為“網絡制”。越來越多的創新不是發生在公司內部，而是發生在公司邊界上——科學家+產業老兵+GP+鏈主，形成一種“液態組織”。傳統的“投資—控股—管理”模式失效了，取而代之的是“接口化協作”。
“液態組織”是對當下硬科技創新主體形態的一個觀察，它與傳統“固態組織”（即邊界清晰、科層分明、人員固定的公司制）相對。傳統公司像一塊冰，液態組織像水，沒有固定的容器形狀，但始終朝著價值洼地流動。
“不撒胡椒面” 要做生態雨林
“先導基金做生態雨林，本質上就是在培育一片讓液態組織能夠自由流動、快速重組、自我進化的‘濕地’——這里不追求每棵樹的獨占，而追求整個水系的營養循環。”溫治說。
溫治透露，上海國投先導基金在三大先導產業的布局不是“撒胡椒面”，而是各有其行業認知、差異化打法和明確的人才畫像。其中，集成電路產業，在“供應鏈區域化”與“國產替代深水區”的交叉點上，按圖索驥；生物醫藥產業，在“原始創新窗口期”與“支付天花板”的夾縫中，培育大IP；人工智能產業，從“全棧建鏈”到“場景用鏈”，基于“緊迫性×重要性”動態配置。
在他看來，傳統的母基金是“資金分配者”，未來的母基金必須是“生態架構師”。資金分配者的工作是選GP、配比例、算IRR；生態架構師的工作是設計接口、制定協議、催化反應。
2025全年與2026年一季度，上海國投先導母基金的基金投決金額492億元，投決進度達144%，投資強度和投決規模均穩居全國第一梯隊。從投資成效看，上海國投先導母基金直投項目領投占比75%，領投定價后撬動本輪及后續融資額數百億元。產業布局方面，上海國投先導聯合子基金，一方面聯動鏈主企業，布局多只戰略性及市場化CVC基金；另一方面主動拓寬全球資本渠道，成功吸引中科創星、藍馳創投等頭部機構首次落地上海設立基金。在直投業務上，上海國投先導2025年直投項目市場化占比達70%，重點聚焦能夠為產業鏈強鏈、補鏈、延鏈、固鏈的優質科創企業，精準賦能三大先導產業，實現關鍵技術攻堅與產業能級迭代升級。
“上海國投先導基金要培育的種子，是三種人——定義下一代接口標準的‘系統架構師’；能駕馭科學不確定性的‘雙棲型團隊’；用AI重構物理世界的‘場景穿透者’。”溫治說。
會上，上海國投先導基金圍繞集成電路、生物醫藥、人工智能三大產業方向，發起成立六大創新生態聯盟。其中，集成電路領域，“集成電路國產創新生態聯盟”與“集成電路并購聯盟”同步揭牌；生物醫藥領域，“腦科學生態聯盟”與“創新藥生態聯盟”相繼成立；人工智能領域，“AI智造生態聯盟”正式落地；“AI4S生態聯盟”啟航，將AI for Science這一橫向重塑科學規則的“通用溶劑”注入生態矩陣。
“單點突破的時代結束了，生態位密度的時代開始了。上海國投先導不做最大的樹，而做最發達的土壤——讓整片森林因彼此連接，擁有對抗風雨的韌性。”溫治說。
校對：彭其華
