長(zhǎng)鑫科技的A股上市正式進(jìn)入倒計(jì)時(shí)。

5月27日，上交所上市委發(fā)布2026年第27次審議會(huì)議結(jié)果，長(zhǎng)鑫科技成功過(guò)會(huì)，無(wú)進(jìn)一步落實(shí)事項(xiàng)。

據(jù)招股書(shū)，長(zhǎng)鑫科技本次擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)106.22億股（行使超額配售選擇權(quán)之前），占發(fā)行后總股本的比例不低于10%。公司擬募資金額295億元，主要用于存儲(chǔ)器晶圓制造量產(chǎn)線(xiàn)技術(shù)升級(jí)改造項(xiàng)目（75億元）、DRAM存儲(chǔ)器技術(shù)升級(jí)項(xiàng)目（130億元）、動(dòng)態(tài)隨機(jī)存取存儲(chǔ)器前瞻技術(shù)研究與開(kāi)發(fā)項(xiàng)目（90億元）。

在存儲(chǔ)超級(jí)周期的浪潮下，長(zhǎng)鑫科技的過(guò)會(huì)備受矚目。今年一季度，公司業(yè)績(jī)已實(shí)現(xiàn)超預(yù)期反轉(zhuǎn)，疊加AI需求持續(xù)走強(qiáng)，市場(chǎng)普遍認(rèn)為存儲(chǔ)景氣有望延續(xù)，這為長(zhǎng)鑫科技打開(kāi)了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的想象空間。然而，存儲(chǔ)行業(yè)固有的強(qiáng)周期屬性不容忽視，在市場(chǎng)狂熱之際，仍然需要看到周期背后的隱憂(yōu)。此外，這一體量的巨無(wú)霸登陸科創(chuàng)板，本身也是一場(chǎng)壓力測(cè)試：市場(chǎng)將如何為長(zhǎng)鑫科技定價(jià)，值得投資者密切關(guān)注。

超級(jí)周期影響幾何？

超級(jí)周期對(duì)存儲(chǔ)行業(yè)的拉動(dòng)已無(wú)需贅言，海外巨頭和A股相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司快速上升的股價(jià)、業(yè)績(jī)，都印證了本輪上行周期的強(qiáng)勁。長(zhǎng)鑫科技也不例外，一季度歸母凈利潤(rùn)達(dá)到247.62億元，直接抹平前面兩年的全部虧損。

但是，DRAM是典型的周期行業(yè)，這是由其特點(diǎn)和行業(yè)格局決定的：廠(chǎng)商基于下游需求變化做出產(chǎn)能調(diào)控策略，但新建產(chǎn)線(xiàn)的產(chǎn)能爬坡通常需要多個(gè)季度，新建晶圓廠(chǎng)從資本開(kāi)支到產(chǎn)能釋放更是需要長(zhǎng)達(dá)數(shù)年，導(dǎo)致市場(chǎng)供給與需求存在錯(cuò)配。同時(shí)，由于DRAM市場(chǎng)供給端高度集中，頭部廠(chǎng)商占有絕大部分市場(chǎng)份額，各家資本開(kāi)支較為集中，新增或縮減產(chǎn)能決策往往同步釋放，使得DRAM行業(yè)較其他半導(dǎo)體產(chǎn)品行業(yè)呈現(xiàn)更加顯著的強(qiáng)周期性特征。

有周期的上行，就會(huì)有下行，這是一個(gè)無(wú)法回避的情況。監(jiān)管也在關(guān)注，在上會(huì)現(xiàn)場(chǎng)，上市委首先就提出，請(qǐng)發(fā)行人結(jié)合行業(yè)和下游應(yīng)用等情況，說(shuō)明未來(lái)業(yè)績(jī)是否存在較大波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

在5月20日長(zhǎng)鑫科技披露的對(duì)審核中心意見(jiàn)落實(shí)函的回復(fù)中，長(zhǎng)鑫科技曾對(duì)此回應(yīng)：當(dāng)前人工智能產(chǎn)業(yè)正處于基礎(chǔ)設(shè)施集中投資建設(shè)期，但其商業(yè)化應(yīng)用仍處于持續(xù)拓展過(guò)程中，倘若未來(lái)人工智能規(guī)?；瘧?yīng)用落地不及預(yù)期或頭部云廠(chǎng)商資本開(kāi)支節(jié)奏放緩，可能會(huì)對(duì)DRAM市場(chǎng)未來(lái)需求增長(zhǎng)帶來(lái)不利影響。

同時(shí)，伴隨人工智能模型算法持續(xù)優(yōu)化，存算一體、片上緩存等新型硬件架構(gòu)與技術(shù)方案也在持續(xù)探索中。前述技術(shù)路線(xiàn)若實(shí)現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，可能改變現(xiàn)有以云端GPU/AI加速卡集群搭配DRAM的主流算力部署方式，削弱人工智能對(duì)DRAM市場(chǎng)的驅(qū)動(dòng)作用。當(dāng)前全球主要DRAM廠(chǎng)商均在積極進(jìn)行技術(shù)升級(jí)和擴(kuò)充產(chǎn)能，后續(xù)若人工智能對(duì)DRAM需求不及預(yù)期，疊加新產(chǎn)能的釋放，或?qū)?dǎo)致供過(guò)于求，進(jìn)而致使公司業(yè)績(jī)下行。

回看前十年，DRAM的市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)震蕩幅度巨大。2015年—2025年間，DRAM產(chǎn)品價(jià)格最高達(dá)到7.89美元/GB，2023年上半年的最低點(diǎn)僅為1.78美元/GB。

其中的2022年至2023年上半年，行業(yè)處于深度下行周期，DRAM產(chǎn)品價(jià)格低點(diǎn)較2022年上半年高點(diǎn)下降50%左右，行業(yè)內(nèi)企業(yè)出現(xiàn)普遍性虧損情況。長(zhǎng)鑫科技也受到影響，2024年和2025年，公司主要DRAM產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)的同比變動(dòng)幅度分別為55.08%和33.69%。

工信部信息通信經(jīng)濟(jì)專(zhuān)家委員會(huì)委員盤(pán)和林對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“據(jù)我所知，很多內(nèi)存廠(chǎng)商已經(jīng)開(kāi)始補(bǔ)產(chǎn)能，其產(chǎn)能可能在2年左右的時(shí)間補(bǔ)齊，從而使得DDR4-5進(jìn)入下跌周期。”

瑞銀最新研報(bào)認(rèn)為，DRAM行業(yè)將供不應(yīng)求，至少要持續(xù)到2028年第二季度；中信證券3月發(fā)布的研報(bào)認(rèn)為，預(yù)計(jì)存儲(chǔ)供不應(yīng)求至少持續(xù)至2027年，漲價(jià)貫穿2026年全年。這意味著，漲價(jià)拐點(diǎn)勢(shì)必會(huì)來(lái)，只是時(shí)間問(wèn)題。

估值看高至3萬(wàn)億元

隨著上市進(jìn)入倒計(jì)時(shí)，長(zhǎng)鑫科技值多少錢(qián)是投資者最關(guān)注的話(huà)題。專(zhuān)業(yè)人士普遍認(rèn)為，其估值將達(dá)萬(wàn)億級(jí)別。

“假設(shè)今年凈利潤(rùn)在千億元左右，合理PE20—25倍，疊加行業(yè)行情驅(qū)動(dòng)，上市后大概率可以沖擊萬(wàn)億級(jí)市值。”深度科技研究院院長(zhǎng)張孝榮此前向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示。

資深投行人士王驥躍則對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“長(zhǎng)鑫科技上市后預(yù)計(jì)估值將達(dá)2萬(wàn)億元—3萬(wàn)億元，對(duì)標(biāo)海力士?！蹦壳?，三星電子和海力士的最新市盈率（TTM）分別是21.7倍、21.3倍。

需要注意的是，當(dāng)前A股芯片公司的市值出現(xiàn)顯著溢價(jià)。以目前半導(dǎo)體“市值一哥”中芯國(guó)際為例，其盈利能力并非全球領(lǐng)先，但市盈率遠(yuǎn)高于臺(tái)積電的35倍。這種溢價(jià)并非建立在實(shí)際盈利能力上，而是建立在自主可控、國(guó)產(chǎn)替代的預(yù)期上。

同樣的邏輯，能否支撐長(zhǎng)鑫科技獲得超越行業(yè)平均水平的估值，這是長(zhǎng)鑫科技要面臨的考題。要知道，長(zhǎng)鑫科技在上市前的最后一輪融資中，阿里云出資61億元取得長(zhǎng)鑫科技3.85%股權(quán)，其估值為1584億元。從1584億元到萬(wàn)億元，長(zhǎng)鑫科技上市的估值，將成為全球資本為其定價(jià)的一次“壓力測(cè)試”。

誰(shuí)將分享到長(zhǎng)鑫科技上市之后的成長(zhǎng)紅利也受到關(guān)注。招股書(shū)顯示，前五大股東包括清輝集電、長(zhǎng)鑫集成、大基金二期、合肥集鑫、安徽省投，合計(jì)持股比例超58%，還有其他55名機(jī)構(gòu)股東，涵蓋國(guó)資、產(chǎn)業(yè)資本、金融資本、外資、民營(yíng)企業(yè)等。公司無(wú)實(shí)控人及單一絕對(duì)控股股東，有市場(chǎng)人士認(rèn)為，這是一種集國(guó)家戰(zhàn)略、地方利益、市場(chǎng)化資本與創(chuàng)始人個(gè)人意志于一體的精巧制度平衡。

值得關(guān)注的是，在上市前夕，長(zhǎng)鑫科技董事長(zhǎng)朱一明表示自愿讓渡股份給員工。據(jù)招股書(shū)，朱一明持有長(zhǎng)鑫科技15.98億股，其中15.36億股來(lái)自公司第二期員工持股計(jì)劃。朱一明承諾將獲授股份的50%，對(duì)應(yīng)約7.68億股，在上市后10年內(nèi)，以現(xiàn)金或股份形式，全部分配給公司員工（不含其本人）用作激勵(lì)，且不涉及新增股份稀釋原有股東權(quán)益。

按長(zhǎng)鑫科技1.5萬(wàn)億元市值計(jì)算，這部分激勵(lì)股份的市值約162億元，若按2萬(wàn)億元市值計(jì)算，激勵(lì)股份市值超200億元。

另外，如此大體量的公司上市，是否會(huì)對(duì)A股整體盤(pán)面造成影響？

王驥躍認(rèn)為，“對(duì)市場(chǎng)盤(pán)面影響主要在長(zhǎng)鑫科技剛上市時(shí)期，一段時(shí)間后長(zhǎng)鑫科技日交易量或?qū)⒎€(wěn)定下來(lái)，其換手率也較低。”