5月13日以來，30年期美國國債收益率多次突破5%重大關口，10年期美債收益率逼近4.7%。分析人士指出，本輪美債收益率上行的本質并不是單純的通脹擾動，而是實際利率、通脹預期、加息預期、期限溢價多重力量共同抬升形成的復合壓力。
他們指出，美債收益率上行既有通脹以及美聯儲新主席上任帶來的政策不確定性的影響，也反映了市場對美國經濟韌性以及明年加息路徑的重新定價，而后者可能是更重要的原因。無論從哪個角度看，美債收益率都是易漲難跌。
首先，通脹反彈是導致美債利率大漲直接的原因。美國勞工統計局在當地時間5月12日發布的數據顯示，4月，消費者價格指數（CPI）同比上漲3.8%，漲幅比上月擴大0.5個百分點，創2023年6月來新高。一天后，勞工統計局發布的數據顯示，4月，工業品價格指數（PPI）同比增長6.0%，漲幅比上月擴大1.2個百分點，創逾3年新高。
通脹大幅上行背后，最大的推手是原油——4月布倫特原油期貨均價為102.5美元/桶，較上年同期上漲約53%。與此同時，中東局勢持續緊張，短期內原油價格將維持高位運行，未來幾個月通脹可能進一步走高。
東方金誠研究發展部高級副總監白雪對界面新聞表示，美國3、4月通脹連續反彈，加上當前美伊談判陷入僵局、霍爾木茲海峽解封遙遙無期，進一步強化了高油價向高通脹傳導的鏈條，短期內美聯儲寬松空間被嚴重壓縮。這導致了市場對美聯儲政策預期發生逆轉，目前年內不降息、甚至可能加息的預期顯著升溫。凱文·沃什接任美聯儲主席后，市場結合其此前鷹派表態，普遍預期他將優先控制通脹。
此外，沃什提出的縮減美聯儲資產負債表主張加重了市場對未來美國國債供應過剩的擔憂，可能也是導致美債收益率上行的一個原因。2025財年聯邦赤字已達1.8萬億美元，而美國政府正在推進的大規模稅改與支出計劃，預計將在未來十年內額外增加逾3萬億美元赤字。當國債供給持續放量而需求端缺乏邊際增量時，長端利率會面臨結構性抬升壓力。
“美債利率選擇在美聯儲換屆的第一天爆發，與其說是對兩份通脹數據的反應，倒更像是一場定向針對新任主席沃什的‘壓力測試’。”東北證券策略團隊負責人張超越對界面新聞說，“新主席上任之初，華爾街對其政策反應函數一無所知，面對不利的通脹數據，交易員選擇先拋為敬，通過制造資產價格劇烈波動來逼迫新掌門人亮出自己的底牌。”
除了通脹，分析師認為，此輪美債收益率大漲的背后更多反映的是市場對實際利率上行、美聯儲明年加息的預期。
國盛證券首席經濟學家熊園對界面新聞表示，分析美債收益率有兩個傳統框架，一是“實際利率+通脹預期”，二是“風險中性利率+期限溢價”。在框架一視角下，實際利率上行是近期長期美債收益率上行的主要原因，通脹預期次之，兩者貢獻約七三開。在框架二的視角下，風險中性利率上行是主要原因，期限溢價次之，兩者貢獻約六四開。
熊園解釋稱，在實際利率方面，目前來看，美國經濟韌性仍然較強，近期無論是彭博、高盛還是花旗編制的美國經濟意外指數均呈現超預期狀態，這對于長端利率而言是較具支撐的周期性因素。而風險中性利率代表的是未來名義短期利率的預期路徑，這直接取決于美聯儲的政策利率路徑。5月以來，隨著美國通脹數據超預期、尤其是PPI大超預期，聯邦基金利率期貨隱含的加息預期不斷發酵升溫，加息時點預期也有所前移。截至5月19日，2026年內加息概率已高達80.8%，2027年1月加息次數也升至1.025次。
東吳證券首席經濟學家蘆哲也對界面新聞表示，近期美債收益率的快速上行更多來自于“遠慮”，即對2027年加息預期的升溫，其背后體現的是近期美國經濟數據的韌性及人工智能（AI）產業帶來的增長預期。
他指出，近期油價并未創新高，美國核心通脹結構也并未顯著惡化，二者不是美債利率加速上行的主要原因。拆分美債利率曲線結構可見，近期市場對于美聯儲加息預期的升溫更多在于遠端的2027年而非近期，即當前市場并非認為美聯儲將因油價風險而立即加息，而是開始預期美聯儲的下一步行動是加息而非降息，這一方面來自近期偏強的美國經濟數據，另一方面則是出于人工智能對美國增長韌性強化的預期。
蘆哲表示，短期來看，美債利率仍然高度取決于美伊沖突的走向，預計10年期美債利率大概率在4.5-4.8%區間寬幅震蕩，直至美伊沖突和油價出現轉折性信號、5月下旬的PCE數據（個人消費支出價格指數）令通脹擔憂緩和、或美聯儲新主席沃什釋放新的政策信號。
盡管市場存在加息預期，但分析人士認為，今年美聯儲的降息窗口并未完全關上。
白雪指出，雖然長期美債利率升破5%是一個重要信號，會降低今年降息的概率并推遲降息時間表，但這并不意味著今年必然不降息，美聯儲最終決策仍取決于未來幾個月的通脹、就業和金融穩定數據。若下半年通脹出現趨勢性回落，或經濟顯著放緩，美聯儲仍有政策調整空間。
張超越認為，沃什就任后首年表現會偏向鴿派，今年依舊可能有1到2次的降息空間。這一判斷基于兩個邏輯：其一，他會利用“截尾通脹率”為降息提供合法性支撐；其二，AI會帶來供給側繁榮和通縮，這一表述可為需求不弱背景下的降息提供合法性支撐。“雖然6月降息概率較低——在當前通脹數據下強行降息實在過于牽強——但沃什會選擇風聲不緊的時機進行降息，兌現對特朗普的承諾，畢竟在11月中期選舉前還有4次美聯儲議息會議。”他說。
蘆哲也認為，今年美聯儲貨幣政策仍將是適度偏鴿的，美國K型分化的經濟結構意味著，下一步的加息行動仍然具有較大的阻力和實操難度，除非出現油價與通脹失控的尾部風險。
